脱虚向实的难点究竟在哪里

2018-06-27 11:46:11


内容摘要:


  • 过去中国经济之所以脱实向虚,是因为产能过剩了,导致实体经济的投资回报率下降。这一问题在2012年之后表现得更加突出。

  • 金融收紧与实体经济转型之间的“时滞”导致脱虚向实受阻。金融是“快变量”,实体是“慢变量”,因此,信用过于收紧会导致实体经济衰退,甚至出现危机。从长期来看,确实需要引导资源“脱虚向实”;但从短期来看,实体部门与虚拟部门不是完全对立的关系,而是相互联系的组合;短期去杠杆导致了金融紧缩,但需要把握节奏,否则在推动金融去杠杆、虚拟部门“缩水”的同时,也会引发实体经济同步“脱水”。

  •  日本当年的错误是在经济泡沫过程中没有完成产业接续。很多观点都将日本“失去的20年”归咎于货币政策的调整。但在日元升值和经济泡沫的背后,其实是新旧产业间的接续出现大问题。经济泡沫掩盖了产业严重空心化和转型失败。泡沫滋生加剧了产业空心化;而泡沫破裂后,发现实体产业也不复存在了,这或许才引发了日本进入“失去的20年”。

  • 中国产业转移格局也类似当年的日本。当前中国的传统产业也逐步向外转移,而新兴产业接续并未显现,这就需要把握金融“去杠杆”的节奏和力度,防止在产业接续尚未完成的情况下,过度紧缩的金融“去杠杆”,有可能会出现经济断层。同时,短期来看,过度紧缩的金融“去杠杆”或许并不能推动创新,反而会制约创新。

  • 政府推进经济脱虚向实时面临两难境地,一是中央政府要维持金融稳定,防止房价大起大落,这又使得大量游资在看清“底牌”情况下,不愿从虚拟经济中退出。而不少地方政府出于对土地财政的依赖,也不愿让地方经济脱虚向实。同时,政府通过“大基金”模式来引导新旧动能转换,如何把握好与市场配置资源之间的关系,又是一个难题。

 



产能过剩是经济脱实向虚的根本原因


随着货币规模的不断膨胀,中国经济脱实向虚现象早就发生了。例如,在20121月的第四次全国金融工作会议上,就已经提出“从多方面采取措施,确保资金投向实体经济,有效解决实体经济融资难、融资贵问题,坚决抑制社会资本脱实向虚、以钱炒钱,防止虚拟经济过度自我循环和膨胀,防止出现产业空心化现象。”


2012年是中国经济增速下行的第二年,产能过剩现象已经非常明显,M2规模是GDP1.8倍,PPI出现持续负增长。因此,中国经济脱实向虚的主要原因是实体经济的产能过剩,为了阻止经济增速下行,又不得不通过加杠杆方式来拉动投资。但是,由于实体经济的投资回报率下降,而资本又是逐利的,于是不断就流向金融与地产领域,导致这些领域的泡沫泛起。


我们发现,中国加入世贸后,中国的PPI与美国PPI(制造业品口径)完全接轨,但2012年后中美PPI的走势却出现了分叉,即美国继续上升并走平至2015年,中国则出现了近5年的下跌。显然,全球经济增速的下行,并不能解释中国PPI所出现的更为明显的回落。而出口额占全部工业产出比重急剧回落,更说明了中国产能扩张之迅猛。


中美PPI分叉表明国内产能过剩 

数据来源:WIND,中泰证券研究所


但为何明知产能过剩,却还要继续加大投资力度呢?这可能与地方政府GDP考核的政绩观有关。2012年年中宝钢和武钢的两大巨额投资项目在广东和广西双双获批,给已经过剩的钢铁产能又雪上加霜。


因此,中国的产能过剩从2012年以后变得更加显性化了,实体部门投资回报率的下降,使得资金进一步流向虚拟经济中,如2013年商品房销售额大幅上升,创下历史新高。




金融收紧与实体经济转型之间的“时滞”

——导致脱虚向实受阻

 

从供给侧结构性改革开始,“去杠杆”一直是作为重点工作之一,去年“去杠杆”更是作为三大攻坚战之一,以结构性去杠杆为基本思路,分部门、分债务类型提出不同要求,地方政府和企业特别是国有企业要尽快把杠杆降下来,也是为了防范于未然,提前化解风险。


结构主义经济学曾提出一个基本观点:特定产业的停滞是经济演进过程中不可避免,也是健康有益的;正因为衰退部门的资源释放,才有资源涌入正处于扩张阶段的、更加健康的经济部门。


这个观点在当前时点上显得特别有现实意义,供给侧结构性改革的重点任务之一去杠杆,初衷也是为了抑制资金在虚拟部门的空转,推动资源从虚拟经济转向实体经济,实现脱虚向实但在资源转移的过程中,有一个变量,或许被忽视了,那就是时滞

 

电影《凤凰动物城》里的树懒与兔和狐狸的时滞式对话


以金融行业为代表的虚拟部门往往是快变量,能够根据经济形势、政策风向的变动,快速做出反应。而以产业为代表的实体部门往往是个慢变量,需要一段时间才能反应,这就导致虚拟经济变动与实体经济响应之间存在时滞


从长期来看,确实需要引导资源脱虚向实;但从短期来看,实体部门与虚拟部门不是完全对立的关系,而是相互联系的组合;短期去杠杆导致了金融紧缩,但需要把握节奏,否则在推动金融去杠杆、虚拟部门缩水的同时,也会引发慢变量的实体经济同步脱水



 

以史为鉴:日本为何失去20


二战后的马歇尔计划开始,美国对欧洲盟友和日本开展援助,帮助重建基础工业。上世纪50-60年代,日本实行技术吸收战略,着力引进美国先进科学技术,由于日本应用研究相对发达,对来自美国的基础研究进行吸收、消化和创新之后,日本则成为美国在制造业领域中的强劲对手。


70年代,日本的钢铁、汽车工业对美国产生了巨大竞争压力。特别是西欧、日本的钢铁工业、汽车工业对美国制造业造成严重威胁,美国对本国制造业产品的需求逐步萎缩,企业的生产积极性明显降低,从1976年开始,美国进口已经大于出口,而且逆差逐步加大,1985


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